路泽晨：黄金炙手可热：都是纸币惹的祸

路泽晨

黄金在过去十年里像插上翅膀的希腊神话人物伊卡洛斯一样，不断飞涨创出新高，越来越炙手可热。

　　如果从2001年开始算起，黄金价格已经上涨了450%，不少人多次宣扬黄金已经进入了泡沫阶段。相比之下，道琼斯工业指数几乎处于十年前一样的水平，标普500指数在2010年12月31日还相比2000年下跌了18%。

　　是不是金价涨得过快、过高，最终避免不了像伊卡洛斯一样的命运，注定要惨烈地坠回地球？在讨论黄金的未来走势之前，我们都需要仔细观察一下美元的走势。毕竟，它们就像硬币的两面，有着紧密的联系。过去10年的大部分时间里，如果用黄金作为衡量标准，美元就如同遭受到了报复性打击一样，经历了不断下跌的熊市，自2000年以来下跌幅度超过了87%。而在这期间，黄金衡量的美国道指和标普500指数分别实际下跌了85%和84%。这些数据使黄金泡沫的观点得到了有力支撑。

　　那么，有人会问，黄金的牛市是不是美元贬值导致的？要回答这个问题，我们必须从非美元因素来考虑黄金价格。

　　与铜和原油相比

　　历史上，铜常被用作形容经济增长的强劲程度。铜价上涨代表对铜需求较强的建筑等工业的规模扩大，经济处于扩张状态，需求不断增长。目前全球很大一部分的铜需求都来自中国和其他新兴市场国家。黄金和铜的关系也存在着一个有趣的现象。

　　目前黄金和铜的比价是3.18，这一比价远低于长期历史平均水平3.8。因此，造成金价上涨的因素也在推动着铜价的上涨。

　　不过，一个更为重要的商品品种是原油，黄金和原油的比值目前为15.54，也低于其27年的平均值15.86，也低于波动区间的中值。很显然，和原油、铜相比，黄金的价格并不算高不可攀。

　　与其他品种比较

　　其他贵金属和工业金属，以及其他大宗商品如橡胶、棉花，在近年来都涨得较为厉害。从2008年12月商品的新一轮牛市再度启动，到2010年12月31日，CRB指数代表的一篮子商品的价格上涨了超过90%。美国食品价格创出5年来的新高，中国的食品通胀问题也成为热点话题。联合国食品价格指数在2008年12月超过2008年6月创出历史新高，并引发了海地和一些国家的局势不稳。

　　除了活牛、瘦猪、木材和天然气还处于2000年的水平甚至更低，其他商品都经历了一场大牛市。如果一定要说哪一种商品有泡沫，我们认为应该是钯金(Palladium)和白银。它们和原油的比价明显超出了平均水平很多。相比之下，虽然黄金的需求很强劲，黄金与主要大宗商品的比价依然处于历史正常水平。

　　黄金的季节性特点

　　了解了以上的情况，你是否对黄金投资跃跃欲试了？要提醒投资者的是，虽然我们不认为当前黄金价格存在泡沫，但如果要用黄金来做投资进行资产保值，也并不是简单地买入并持有就万无一失了。没有人能够保证黄金价格不会出现短期的回调。如果我们观察黄金价格走势的周线图，2011年1月份的第一周，黄金和白银价格就出现了几个月来最惨烈的下跌。

　　所有的商品都会有一个季节性的周期特点，黄金也不例外。黄金在过去二十年也表现出了季节性的波动特点。一般来说，黄金在1月份的前两周表现较弱，在2月份中旬出现冲高，之后一直到9月中旬主要处于振荡巩固的周期，第四季度一般是贵金属价格上涨最强劲的时期，主要是年末全球范围内珠宝需求的拉动。2010年黄金整体走势较为强劲，整体上涨了29%，除了2009年年末到2010年2月初以及7月份经历了两波回调。

　　都是纸币惹的祸

　　对于不少投资者来说，在当前各国政府不断印发钞票，放松货币政策，扩大政府债务的形势下，黄金俨然已经成为天然的避风港。随着美国国债收益率不断攀升，黄金更加显现出其优势。

　　就像华尔街的人说的那样，虽然政府努力想采取措施走出债务困境，但他们正在做的正是最初让他们走进困境的根本原因：增加债务来解决债务问题。历史上从来没有一个朝代是通过印钞票达到经济繁荣的。债务水平不断增加，不断攀升的商品价格通胀只是印刷钞票的一个副作用而已。

　　以史为鉴

　　从11世纪中国宋朝开始出现纸币开始，依靠政府信用和公民信心支撑的纸币经济并没有得到太多好处。根据货币和黄金研究专家、《我们货币的历史演变：法定货币》一书的作者RalphT.Foster的说法，只要一国出现恶性通胀，经济将最终崩溃。从1900年以来，有400多个案例能够证明这一点。津巴布韦是最近的一个例子，但当然不会是最后一个。

　　然而，全球范围内，无论是政府还是主流经济学家，都没有意识到这一危险。政策制定者还在频繁使用量化宽松货币政策，创造货币，试图减轻债务。

　　黄金牛市终结的情景假设

　　有两种情景，很可能直接导致黄金牛市的终结。第一种就是全球面临债务问题的各国政府都达成一致，共同致力于缩减政府开支，减少印制货币，大家回到某种商品本位货币。这种情况下，货币贬值趋势将终结，黄金价格自然也无法上涨了。但这种情况在经济上还是政治上都是不受欢迎的，尤其是目前发达国家都处于高债务、高失业水平以及出口竞争激烈的背景下。

　　第二种情景是全球范围内再次出现通缩风险，实际货币供给减少，黄金抗通胀保值作用削弱，价格下跌。至今为止，美国主要经历的是滞涨，即生活成本上升，但经济增长缓慢、失业率高。严重的通缩情景并不在主要央行政策制定者的担忧之中。

　　黄金牛市终结的情景不太可能实现

　　在可预见的未来，上述两种情景都不太可能出现。目前全球仍然没有脱离“飞机撒钱”的政策状态。如果一定要有一些期盼，那只可能是美联储颁布的QE2的6000亿刺激计划达到了效果，不需要进一步刺激了。

　　如果QE3不需要再出台，各国央行将逐步收紧量化宽松政策，减少货币供给以控制通胀。如果一切能够控制得好，我们的生活或许能够走上一条“幸福光明”的路。然而，这只是童话般的情景。这个情景下我们还需要假设美国的利率保持稳定，美国目前55.5万亿美元(根据美国DebtClock组织的计算，平均每个家庭68万美元)并还在不断攀升的债务奇迹般地能够减少。

　　黄金投资建议

　　不幸的是，这些童话中的情景只在乐观的央行官员的官方发言中出现过。这些期盼或许能让他们睡得好一些，但并不能改变事实。或许等累积效应某天爆发的时候，纽约证券交易所又将成为金融界乃至整个世界关注的焦点。在这之前，黄金还将受季节性因素的影响，2011年1月到9月将主要处于振荡态势。

　　美国1973年放弃金本位，从1975年到2010年之间，黄金价格平均每年上涨9.4%，这至少表明美国政府和美联储并没有忠诚地保卫好美元。而我们从近些年来的表现更加可以观察到，他们越来越不忠于这个目标了。因此，即便美国可能会逐步退出宽松货币政策，引发美元短期的反弹，但长期来看，只要美国的货币政策和政治意愿没有出现根本性改变，美元不会出现可持续性的走强。这就意味着黄金投资的前景依然光明。