空头无罪，如何赌一匹赛马不会赢？

富往金来1

开赌场的盈率是参赌人赌输的概率，赌哪匹赛马会赢很简单，但如果我问你如何赌一匹赛马不赢？并不容易，但这正是空头的逻辑。

　　为什么股票卖空总遭到强烈谴责，直到今天依然如此呢？从过去到现在，问题在于股票卖空交易贯穿着一个隐晦的道德议题，那就是，监管者怎么去判断这些卖空投机者的个人动机呢？ 如果股票价格逐日下跌，大家对股市的信心降至谷底，投机熊市的交易商通过卖空把股价推得更低是不是说得过去？这些卖家是出于自保的正当反应还是要大捞一把的私心驱动呢？

　　然而以上问题掩盖了几个重要的事实。

　　第一，卖空交易者的职责就是发现商业欺诈、前后不一致的运作，以及糟糕的商业模式，设法以股票卖空去抵消原有投资的风险；

　　第二，股票卖空交易所得的利润其实证明上市公司没有在管理上给股东准确如实的交代；

　　第三，股票卖空要成功需要承担相当大的风险。

　　卖空不是卖掉价格高估的股票使其市场价值得以调整。在卖空这一步棋被证明走对了以前，卖空交易商必须在多日，有时甚至是多年，承受走错棋的压力。对冲基金经理只有本人在最近三个月内有金融操作经历的情况下，才敢对市场前景做判断，而且他必须非常有责任心，只能对不能错。市场偏见和资金的短期性使他不得不做卖空来抵消风险。做卖空等的是熊市，偿还所借股票的风险随股市上扬而增加，而这类负面反馈卖空商不但要天天承受，还得把其解释为熊市来临前的利好迹象。做股票卖空的人日子并不轻松。

　　弗兰克帕特诺伊的著作《传染性贪婪》（Infectious Greed）提供了对卖空最贴切的比喻：

　　套利的另一个限制是很难通过投注在股市下跌时升值。根本的问题是，看好某一股票容易，要通过卖空去赌某只股票要跌不但很难，而且代价昂贵。此外，看跌期权往往不是不可用，就是太贵，或者过期得太早。

　　帕特诺伊接着把股市和赛马场的投注窗口做了比较：

　　投注一匹马赢容易，你走到窗口买彩票就可以了。但是你怎样去赌某匹马不会赢？你可以去看台找想赌马的人，和他们赌。但这样不但花时间，而且你拿不准随便抓来的这个人会愿赌服输。或者你可以试另一个更复杂的方式：找已经押赌的人借他们的彩票，然后把彩票卖给下一个人，许诺第二个人如果他赢了会给他钱，但他要把彩票还给你。 然后，你把彩票和一定的手续费还给第一个人。这第二种方法也有弱点：它不仅有多个复杂的步骤，而且你随机找的赌马人不一定相信你会信守诺言。

　　这个烦琐步骤其实就是大多数股票卖空商所作的。他们通过股票经纪人借股，然后把借来的股权卖给其他投资者，许诺将来会买回股票还给股票经纪人。

　　在20世纪30年代，美国监管机构使散户很难做卖空交易，这正是为什么被允许做卖空的对冲基金经理人得到如此丰厚的报酬：任何能在我们对价格上升的偏好中长袖善舞的人都被投资方大大奖励。而这种回报是如此之可观，以至于在实质上重新定义了财富（这种财富似乎成了公众不信任卖空交易商的另一个原因）。做卖空和买股票差价（利用杠杆作业）的能力是对冲基金和共同基金的主要区别。对冲基金之所以能享受补偿模式，和卖空操作是分不开的。

　　即使卖空交易商对一个公司的实际价值判断准确，由于其自身的财富积累和对他人财富的影响，他们依然成为一个活动的标靶。过去到现在，华尔街交易所的券商们一边在自有资金交易中搞卖空，一边靠为其客户打击和清除卖空散户而从资产变现和可观利润率中发财。他们还将2008年秋的金融萧条归咎于卖空商。首席执行官们指责说，卖空商散布他们公司的谣言，应被绳之以法。首席财务官们则指责卖空商曲解他们电话会议的讨论，扭曲其资产负债表上的资产市值。他们以此沿用了和美国历史一样长的民粹主义论调：卖空有悖美国精神。

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