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“资本的阴谋”还是“市场的博弈”
钯金作为铂族贵金属的一员，在1803的英国被发现，不可再生。在钯金过去20年，钯金并未出现较大的涨跌，价格一直很少高于铂金，但从2017年9月以来钯金价格就完全超越了铂金，目前铂钯价格比3:1，并且近四年的走势无疑使得钯金成为商品市场的明星。作为投机者，我们要做好钯金的交易，想明白钯金上涨的逻辑，就要学习一下钯金的历史、了解钯金的基础知识、供需情况。
钯金的地面储量和生产
伦敦研究机构金属聚焦去年3月的报告预测：全球钯金地面库存大约为418吨（13百万盎司），而铂金的地面库存只有300吨（920万盎司）。贵金属精炼商贺利氏则预测：钯金地面库存在400-600吨（1000-18000万盎司）之间，并指出钯金不存在长期短缺的问题，问题只在于库存持有者打算以什么价格抛售？这两家机构的报告似乎暗示着钯金存在着隐形库存。 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030037289721.png 地面存量逐年下降
这预示着钯金当前的地面库存或在300-600T，另外钯金的年产量大概保持在200-300t，80%的产量来自俄罗斯和南非。考虑俄罗斯是一直在消耗库存（下文会讲到）以及生产，所以主要的生产在南非。南非的布什维尔德矿目前面临的最大的问题就是供电问题，由于南非的国营的垄断供电公司为了扩大规模来满足南非日益增长的经济需求，可能会带来不定期的停电或者提高电价，在2019年这一现象已明显体现。另外开采深度增加、开采技术要求越来越高，处于安全的考虑政府可能不得不停止一些生产。加上公共资源（比如水等）和公众资源的矛盾，使得一些开采新矿项目得不到批准。
所以，南非的生产面临很严重的问题，产量下滑或将是不能改变的结果。2019年11月铂族产值较18年同期下降13.5%，情况还在恶化。
钯金的需求
全球84%的钯金需求都来自于，中国庞大的汽车市场在21世纪迎来了倍增，2020年全球汽车将达峰值一亿辆。并且全球排放不断提高，每量汽车的钯金用量提高了30%（可以抵消汽车行业下滑带来的需求萎缩），而且国内40%的汽车才能达标欧洲水平。这使得钯金在汽车尾气转化器的需求上不断增加。同时中美贸易战第一阶段的达成预示着贸易摩擦会逐步迎来转机，中国强大的需求会迎来反弹，从而支撑钯金的上涨。
首饰也是钯金的主要的用途，这其中大部分的需求还是在中国。国际社会也对开始对钯金重视，2010年1月起，英国将强制对钯金首饰进行认证，这有利于巩固钯金地位。随着钯金得到越来越多的投资者认可和需求，我们国内上海黄金交易所或会推动钯金的交易。
电子行业是钯金的重要用途，主要用于日趋增长的高清电视、手机和其他影像技术的高质量电子元件的制作材料。
牙科对钯金的使用主要是由于长期钯金的价格比较低，但随着钯金的不断上涨，牙科中的使用将逐步被替代或者已经被替代。
化工用途中重要作为硝酸生产的催化剂，成熟的发展中经济体硝酸的产量应该趋于稳定。中国作为代表，催化剂用量逐年攀升。
这说明，钯金的需求受中国经济发展影响比较大，中国在5g时代逐步开始进入世界贸易生物链的顶部，飞速增长的经济带动着需求，钯金仍将长期受到提振。 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030160650086.png 钯金的供需缺口
钯金的供应基本趋于稳定，平均每年210T左右，需求大概在310T左右，加上回收利用每年大概90T不到，每年的需求缺口大概在10T左右。2019年钯金的需求缺口已达32T。
需求缺口来看，由于上文分析的生产原因，钯金的供需缺口还是较大并呈现出上升趋势。但是我们也同时看到，钯金的回收量再不断的增长，这或许能缓解一部分钯金的需求缺口。
那么钯金如此之大的需求缺口，市场都是如何来体现呢？
钯金借贷市场 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030190105829.png 一般消费者的直接需求通常在借贷市场得到满足，在这个市场中，金属持有者将他们的实物份额投入租赁市场获取利润。然而，钯的租赁费率飙升，表明供应紧张。国际市场钯金的年化租赁利率当前为14%（金属聚焦3月报），而铂金租赁费只有2%。钯金租赁利率在2018年曾一度高达34%。1997年伦敦铂钯市场也曾出现现货钯金短缺危机，将钯金的短期租借利率推高至300%。
所以借贷市场的钯金租赁费率飙升或者一直保持在高位，就反应出市场上现货的缺乏，从而预示着价格仍有上涨空间。
钯金的现货溢价 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030206347273.png 图上可以看出远期合约的价格低于近期交割的价格。在期货市场，近期交割的金属价格也大幅高于远期合约，这种情况被称为现货溢价，也表明买家担心现货供应不足，然后提前用比较高的价格锁定现货。
今年一月期货市场钯金就出现了比较严重的现货溢价。这也说明需求者预期未来钯金的价格可能会进一步上涨并且当前市场现货的匮乏。
钯金ETF http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030220355643.png 图上清晰可见，全球钯金ETF持有量的减少也支持了钯金现货短缺的观点。国际市场第一只现货钯金ETF——Aberdeen Std Physical Palladium Shs (PALL)，于2010年上市。从2015年开始，全球钯金ETF持有量从最高峰时的100吨（3百万盎司）降低到目前的20多吨（70万盎司）。现货钯金ETF持有量减少的真正原因是部分机构买入以现货支持的钯金ETF作为供应货源，然后提取现货钯金，并注销ETF份额。这一现象也被解读为钯金现货市场的短缺。
这就说明，市场的现货依然很匮乏，需求机构需要买进ETF份额来换取钯金实物，导致ETF的份额逐年下降。所以，etf份额持续下降的时候，有时候也预示着价格会上涨。
钯金的“泡沫”
随着更多的投资者进入钯金市场不断的长时间预测顶部的出现，不断的亏损离场或者空单坚守。甚至由投资者开始抛出资本“阴谋论”的说辞。那么钯金到底有没有阴谋，到底是不是资本控制在投机市场疯狂的上涨造成投资者大规模亏损呢。
如果说钯金是权利的游戏，那就不得不提俄罗斯。
自上世纪90年代以来，钯金库存中很大一部分来自全球最大的钯金生产商诺尔里斯克镍业，以及美国、瑞士和伦敦等国的存储，但确切数字却不得而知。而另一个钯金库存的重要来源则是俄罗斯的国有储备机构Gokhran所持有的前苏联旧库存。但是在1997及之后的17年里，俄罗斯的国有储备为伦敦铂钯市场提供了大概650-800吨钯金（20-25百万盎司），极大程度的缓解了伦敦金属市场实物钯金短缺的局面。然而，市场认为俄罗斯国有储备的钯金库存在5年前基本上就已消耗殆尽。
诺尔里斯克镍业在2016至2017年间成立了全球钯金基金（Global Palladium Fund），其规模不超过2亿美元。诺尔里斯克镍业宣称，此金融平台的建立有利于和主要生产商对钯金库存开展合作，全球性推广钯金的应用以及缓解钯金价格的波动。此举同时也可以巩固诺尔里斯克镍业在全球钯金供应的领先地位。市场相信，该基金吸纳了诺尔里斯克镍业未出售的钯金，同时也向俄罗斯国有储备和其他市场参与者买入钯金。全球钯金基金的成立被某些市场人士解读为诺尔里斯克镍业推动钯金的金融化，有意图操纵钯金市场的嫌疑。但是，如果这一2亿美元的基金规模属实的话，按照2016年650美元一盎司的平均价，该基金最多可以吸纳30吨钯金，这只是全球钯金年需求量的10%。
诺尔里斯克镍业是否还有未披露的产量或库存？诺尔里斯克镍业在莫斯科交易所挂牌交易，同时公司股票的ADR在美国的场外证券市场以及伦敦和柏林证交所交易，所以其财务报表相对透明化和可靠性的程度较大，质疑其存在大量未披露产量或库存的可能性并不高。
所以，钯金价格在市场的走高，或预示着俄罗斯的库存已经消耗殆尽或者说对市场的影响已经不大了。
多年前，铂金市场有一段鲜为人知的投资秘闻。美国的一群对冲基金曾经在2005至2006年间，因看好欧洲柴油车市场发展的前景，开始投资铂金。当时国际市场上还没有铂金ETF，而这群对冲基金就买入现货铂金。这些囤货形成了一个隐形库存，峰值时期估计库存量高达130吨（400万盎司）。单是其中一家波士顿的对冲基金，在最高峰时就囤积了1吨多（35万盎司）铂金。2011年，欧洲柴油车市场份额增长放缓，这些对冲基金获利后开始纷纷抛售铂金。这一隐形库存的释放解释了为什么从2012年至2016年间，虽然铂金市场连续5年出现供给缺口，但是价格却依然下跌这一反常现象（见下图）。世界铂金投资协会的研究主管Trevor Raymond在美国做市场调研时拜访了其中的几家对冲基金，才得以了解到这个故事。这一故事也提醒我们，有时我们所见的市场短缺也许只是市场结构性短缺而非真正供应短缺：意味着，地面上有钯金库存，只是没有出现在市场销售而已。
假设地面还有可以确定的钯金存量，那么能找到只有瑞士银行。随着需求缺口的扩大，钯金持有者愿不愿意仍然是一个未知数，多年来瑞士银行也未出现减持的动作和消息。
于是，我们得出一个结论。钯金市场暂时不存在“资本的阴谋”，完全是需求引起的市场的博弈结果。钯金的下跌因素很值得我重新思考和预测。
钯金的回收 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030242407091.png 随着钯金价格的走高，钯金的回收利用率逐步提高，已经从50%提高到了70%。钯金的回收主要来自报废汽车的催化转换器。汽油车的使用寿命长达12-15年，几乎没有人会为了催化转换器上贵金属的价值而提前报废自己的汽车。即使新闻时有报道因铂族金属涨价，盗贼偷割汽车的催化转换器变卖，我们不可能让满街盗贼来帮助增加钯金的回收量。虽然2018年钯金均价高于2017，但庄信万丰报告却显示，2018年钯金回收同比增加7%，低于2017年回收增速的9%。因此，我们无法期望未来可以通过二级回收来达到解决供应短缺的问题。
但是这里会有信息，汽车行业在中国的高速发展，需求倍增的时间大概是2010年前后，那么这一批汽车面临2022-2025年的彻底报废，但是那时候的排放标准并不能高，转化器钯金的含量也不高，但消耗的数量巨大，或许通过不断提高的回收率会带来一部分缺口的弥补。但根本问题依然很难得到缓解。
新能源汽车的发展
当前内燃机和混合动力车技术依然占据市场主导地位，而且未来经济的发展一定是经济、环保、高性能三者达到平衡的方向。所以对排放标准会不断提高。
电池和燃料电池或许能改变当前的一切，但就目前的技术还看不到。现在保持的技术和电池性能，只适合在小范围进行使用，很难成为大众用车。另一方面新能源汽车公司无法扭转连年亏损的局面，每年还需要花费大量的资金来用于研究和完善当前的技术。
若未来20年保持内燃机、混合动力技术和新能源技术共存，那么也无法从根本上解决钯金需求的缺口。所以，新能源技术存在很多不确定性，暂时靠技术的颠覆扭转钯金需求的缺口短期内还不现实。
钯金的替换
其实人类汽车的发展进程中，一开始就是利用铂金作为转化器材料，但由于钯金长期一直保持在一个较低的价格，所以转向使用了钯金。
那么2017年9月铂钯价格出现倒挂的时候，主车厂并没有马上考虑替换。究其原因是因为替换的研发需要成本，所以价差必须足够大，保证替换的未来收益大于成本，车厂才会考虑替换。其次，替换需要时间研发和测试。在过去的历史上，钯金一直比铂金便宜。2000年钯金价格超越铂金也是昙花一现。如果这一次钯金对铂金的溢价无法长期持续，价格在替换完成之后又倒转，那么车厂就会落得竹篮打水一场空。第三，由于国外主车厂做了套期保值，所以替换与否对其在短期内影响并不大，它们完全可以先静观其变。最后，上一次替换发生的时间距现在已将近二十年，主车厂和催化剂厂商的研发人员和管理层也许早已不记得当年的老黄历了。同时，他们或许也会担心铂钯替换会带来尾气排放合规上的风险：万一替换后尾气排放超标该怎么办？毕竟2015年大众汽车排放门的教训还历历在目。
综上来看，在钯金作为转化器材料的历史上，由于技术上的长期倾斜。另外，目前汽车行业技术人士认为汽油车发动机的温度比柴油发动机更高。高温会导致转换器涂层上的铂金颗粒比钯金颗粒更容易凝聚，即“烧结”。烧结会导致铂金涂层表面积减少，影响催化效率。可是，如果把替换场景放在大型低温环境下，譬如在美国V6和V8发动机汽油车、汽油车的低温底层催化砖和含钯的柴油车催化器上，是否可以在短期内实现？或者如果在汽油车催化器上难以实现全部替换的话，是否可以进行部分替换？
上海证券报在去年12月11日的一篇文章中报道：上市公司贵研铂业表示，“汽油车催化剂铂金可部分替代钯金，但由于其热稳定性差异，尚不能实现完全替代，主车厂目前还没有明确提出开发需求。在汽油车催化剂方面，公司目前具有铂金部分替代钯金的成熟技术，可根据市场需求提供产品”。
那么替换这条路或许短期受限于技术，很难走的很好，只能作为部分替代。随着时间的推移，成本和利益的驱使，在不久的将来能部分替代缓解钯金的需求。
钯金的历史价格变化和周期规律 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030439996163.png 上图为钯金周线图。图上可以看出，钯金在2008年12-2011年2月从157涨到875美元附近，涨幅560%，假设我们认为钯金资本市场上的投机力量是同一批人，那么可能会找到一些相似之处。本轮钯金上涨从2016年1月开始到现在的2020年2月，牛市走了四年，周期完全超过了上一轮牛市的时间，涨幅也远远超过上一轮的涨幅。这一轮涨560%的价格在2660，截止发文钯金价格2878高于2660，但并未偏离。说明有一些规律可以寻找，因为长达四年的涨幅几乎和之前两年多的涨幅一致，是否可以得出一种钯金可能见顶的走势呢。
技术分析走势中，钯金长期出现顶背离和超买的情况，价格也比较高，存在一定的调整可能。我们不去轻言顶部，我们做一个假设性预期，如果钯金就此见顶，回撤的位置会是哪里？
钯金的展望
我们分析了钯金各个方面的情况，其实目前得到的信息还是钯金缺口非常大。多头也很清楚钯金目前的现状，所以在需求未得到缓解之前，多头绝对不会善罢甘休。解决需求最大可行的就是替换，但是替换的技术和逻辑都还不成熟。铂、钯的投资者需要关注的是铂钯替换的逻辑是否成立，而非市场证据。当证据显现的时候，市场往往已经水落石出。
投机市场暂时只能依赖可能的获利了结盘导致钯金的下行 http://mpimg.cnfol.com/ueditor/202004/16/1587030464935804.png 我们用黄金分割线来看一下钯金，这是预想，建立昨天的高点就是顶部的基础了。回撤的比例最重要的黄金比例就是0.382（1928）附近，这个位置的到来是需要一些运气，所以到了这个位置不管什么价格的空单被套的投资者都要全部离场。很多人比较着急，想寻找最近的点位做离场参考，暂时可见的次要百分比0.236（2100）可以作为离场参考。继续下看的话太过于想象了，暂时不去想。
上图是钯金的周线图，所以即便下行也会以周为单位来波动，并非短期行为。而且下行预期建立在投机市场的获利回吐，基本面来看依然支持着钯金的上涨。
钯金的波动比较大，基本面单一，并非普通投资者可以驾驭。没有参与钯金交易的投资者不宜进入钯金市场，已经进入钯金市场的投资者想办法离开为主。
最后，不管钯金空单投资者面临怎样的压力，都希望能坚强，要为自己的选择负责，不要做影响家人和生活。 洪扶财寄语： 不要总抱怨行情和你对着干，没有错误的行情，只有不正确的操作，多想一想这一切是为什么，而不是一味的去想凭什么，这个市场是公平的，一次两次的失利，不代表什么，但是你要想办法去纠正之前的错误，做任何事情都需要从失败中寻求经验和教训，投资也不例外。如果你现在手里套有单子，不妨找扶财来聊一聊下一步该如何做，以减少自己的亏损 本文出自机构分析师洪扶财，微//信hfc1686 没有不赚钱的投资，只有不成功的做单！是否赚钱在于买涨买跌时机的把握，赚钱靠机会，投资靠智慧，理财靠专业。
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发表于 2020-4-16 17:58:10
