NAG Markets：金融事件— 原油减产协议的镜花水月
史上最大规模的原油减产协议为何无法支撑油价？1）市场对减产规模付诸了错误期待2）墨西哥的中途离场使OPEC+公信力受损3）减产协议中的四大“玄机”削弱了其实际效用 玄机一：开始减产的时间节点减产协议并非立即生效，而是自5月份开始执行。疫情影响之下的需求缩减却不可能延后。处在水深火热中的原油投资者对延后的减产计划显然兴致不佳，也对从协议达成到协议执行的“政策空窗期”深感担忧。4月13日，沙特阿拉伯国有石油巨头沙特阿美公司设定5月份阿拉伯轻质原油亚洲价格较阿曼/迪拜平均价格低7.3美元，较4月份均价低4.2美元，疑似重启价格战。可见市场对“政策空窗期”的担忧并非空穴来风。 玄机二：基准产量的选择存在水分沙特在4月份开启价格战之前的石油产量约为1000万桶/日，这一产量水平已持续约4年时间，也就是说，依照1000万桶/日的基准水平开展减产，是相对公允的。附图：沙特原油产量 来源：Ycharts.com OPEC+达成的协议显示，沙特承诺从1100万桶/日的基准水平缩减250万桶的日产量，减产至850万桶/日——若按1000万桶/日基准换算，沙特实际缩减产量仅为150万桶/日，远远小于市场在会议前预期的400万桶/日。事实上，沙特从未有过实际石油产量长期超过1,050万桶/日的记录。近期超过1200万桶/日（又一说逾1400万桶/日）的“供应高点”并非实际生产数量，而是生产加上动用石油库存储备“刷数据”所得。 玄机三：减产协议的公信力天然缺失另一产油大国俄罗斯，和减产协议的历史并不“美妙”。OPEC同俄罗斯达成的减产协议，鲜有被俄罗斯完全遵守。仅在协议的头几个月执行减产、仅执行部分减产份额、缩减日产量但加大出口量等操作不胜枚举。市场难以相信一份减产协议能够对北极熊产生真正约束。 玄机四：沙特、俄罗斯口径出奇一致这份协议最微妙之处在于，它有可能是一出针对美国页岩油企业的“好戏”。俄罗斯在会前多次强调，最多实行200万桶/日的减产。而在会议上，沙特、俄罗斯一前一后宣称以1130万桶/日作为减产基准（后共同更改为1100万桶/日），一前一后发布减产至850万桶/日的说法。两国步调口径之一致、俄罗斯突然让步的疑云，令人无法不怀疑这两个在前不久的“价格战”中互掐的产油大国，达成了私下的协议（甚至是统一战线）。 美国页岩油企业得赖美联储续命在油价持续低企的背景下，EOG Resources，EQT Corp，Whiting Petroleum等美国页岩油企业已大幅削减预算。Whiting Petroleum已申请破产清算。
附图：Whiting Petroleum破产后企业债价格崩跌来源：Bloomberg, FT.com美联储似乎预见减产协议无力“拯救”油价，只得违背市场规律，亲自下场拯救油企。OPEC+减产协议达成当天，美联储宣布扩大资产购买范围，历史上首次将非投资级债券（俗称垃圾级债券）纳入范畴。2020年美国页岩油企业到期的债务中，利息费用占比超过40%。可见大部分美国页岩油企债务利息之高。可想而知，若WTI原油维持在页岩油生产成本（约40美元）以下，页岩油企业绝无偿还到期债务的可能，只得依赖美联储和美元的信誉来为行业续命。 最后的牌局让事态更糟的是：疫情发展之迅猛超过所有油企的预期，石油资源的错位配置让全球主要经济体的原油储备空间即将告罄。可预见的是，即使疫情好转，巨大的库存储备也将导致石油采购量的回升异常缓慢。镜花水月般的减产协议无力拯救油价，可预见的石油需求低谷进一步恶化了局势。美联储已在牌桌上押上了自己的信誉，沙特、俄罗斯押上了一份堪称惨烈的财务报表。这场似完未完的原油价格战的牺牲名单上，或许还将添上新的名字。
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